去杠杆是供给侧结构性改革的重要任务之一,既需治标之举,更要治本之策。在讨论去杠杆的治本问题时,存在不同说法。比如,有人提出“通货膨胀说”,即通过不断增发货币,以通货膨胀的方式最终来稀释掉存量债务。这一说法遭到很多质疑与否定。相比之下,还有一种说法目前得到不少人的支持——“经济增长说”,即通过促进经济增长的办法,来达到去杠杆的目标。

　　“经济增长说”是有一定学理支持的,主要包括以下几种理由:一是能力论,即通过促进经济增长,改善政府、企业和家庭的收入汲取能力,为实现或扩大收支盈余进而偿还债务奠定基础;　二是稀释论,即通过加快经济增长,让分母端的收入增速跑赢分子端的债务增速,从而降低债务与GDP之比;三是代价论,即与其他几种去杠杆途径如财政紧缩、金融抑制、通货膨胀、债务核销、资产重组等比起来,经济增长面临的阻力最弱,代价最小。

　　不可否认,与“通货膨胀说”等比起来,“经济增长说”有一定的说服力。从大环境改善来说,经济增长也是一切手段有效发挥作用的前提。但就具体对应关系来看,是不是只要经济增长了,就一定能够去杠杆?这里面存在一些常识和逻辑误区。

　　不能完全指望有效供给

　　当前,经济运行的一个基本问题是有效需求不足。金融市场特别是银行大量资金有“脱实向虚”的趋势,通过加杠杆方式,从实体经济进入债券市场或其他金融市场,追逐有限的资产。在此情况下,倘若一味地刺激经济增长、提振供给效率,有效需求不足的症状只会暴露得更彻底,企业的营销压力、财务压力及总体杠杆水平势必攀升得更高。

　　诚然,通过推动传统产业变革生产、管理和营销模式,引导企业增品种、提品质、创品牌,以及扩大内外销产品“同线、同标、同质”等促进有效供给的办法,可以部分满足部分升级需求。但完全指望于此,未免有点不切实际。这是因为,需求低迷有其内在原因。

　　比如,凯恩斯主义理论认为,消费取决于现期收入水平。如果现在的收入越高,则消费率越高。又如,生命周期理论认为,消费取决于一生总收入。如果老年和少儿人口抚养比越高,则消费率越低。还有,预防性储蓄理论认为,消费取决于预期的未来不确定性支出。如果预期到住房、教育、医疗、养老等支出越多,则消费率越低。

　　现实中,中国家庭的预防性储蓄动机强烈,存在“有钱不敢花”的现象,这也是我们的总体储蓄率为什么能够超越日本、韩国的一个关键原因。换言之,如果制约有效需求的瓶颈没有得到化解,那刺激经济增长、提振供给效率的后果必然是加杠杆,而不是去杠杆。

　　别只看负债率指标高低

　　“经济增长说”隐含着一个逻辑前提,即经济增长是原因,债务增减是结果,通过调整原因,可以改变结果。可问题恰恰在于,二者究竟孰是因、孰是果,迄今为止尚无定论。