［摘  要］党的十九大报告对金融工作提出了明确的要求，指出要守住不发生系统性金融风险的底线。随着我国利率市场化改革和汇率市场化改革的不断推进，利率和汇率波动的风险在不断加大。21世纪越来越多的新兴市场国家采取了浮动汇率制，中国中央银行可以在借鉴新兴市场国家经验的基础上利用有效的货币政策来规避汇率的波动，防范系统性金融风险，尤其是外部冲击风险。本文基于固定效应的最小二乘法和广义矩估计法研究24个新兴市场国家从2000年1季度到2016年4季度汇率波动和央行货币政策反应函数之间的关系。结论表明：在固定效应下，当内生变量选取通货膨胀、产出缺口和汇率的情况下，汇率是影响央行反应函数的一个重要变量，符号为正且非常显著。当我们将样本国家分为通货膨胀目标制和非通货膨胀目标制的国家时，发现后者的相关性更强且更显著。当样本按照时间节点被分为危机时期和非危机时期时，汇率对货币政策反应函数的影响依旧显著。在2007-2009年的金融危机之后，新兴市场国家中央银行的利率反应函数受到通货膨胀的影响较大。

　　［关键词］通货膨胀目标制；汇率；货币政策

　　［中图分类号］F830    ［文献标识码］A    ［文章编号］1008-9314（2017）06-0153-07

　　［基金项目］国家社科基金一般项目（17BJY186）

　　［作者简介］高惺惟，中共中央党校经济学教研部讲师。

　　一、导    言

　　在过去35年左右的时间里，世界经济出现了一系列新的现象。总的来看可以分为八九十年代的快速发展时期和2008年的全球金融危机时期。在金融危机时期，各国中央银行普遍实行通货膨胀目标制，货币政策紧盯价格稳定。［1-2］采用这种货币政策国家的中央银行往往根据其目标产出和价格波动来制定货币政策；也就是说，各国央行将遵循“泰勒规则”。90年代初，通货膨胀目标制被一些国家的中央银行率先采用，包括新西兰、加拿大、英国、瑞典和澳大利亚等国的中央银行。在之后的20年，大多数新兴市场国家都构建了通货膨胀目标制的货币政策体系，包括巴西、智利、以色列、韩国、墨西哥、南非以及一些转型经济体，如捷克、匈牙利和波兰等。［3］研究通货膨胀目标制给新兴市场国家产出增长带来的影响非常有意义。

　　党的十九大报告对金融工作提出了明确的要求，指出：“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。”随着我国利率市场化改革和汇率市场化改革的不断推进，价格的“指挥棒”提高了金融资源配置的效率。但同时利率和汇率波动的风险在不断加大，重新审视汇率和利率之间的关系，就变得非常重要。21世纪越来越多的新兴市场国家采取了浮动汇率制，在这一领域，新兴市场国家的经验值得中国借鉴。中国中央银行可以在借鉴新兴市场国家经验的基础上利用有效的货币政策来规避汇率的波动，防范系统性金融风险，尤其是外部冲击风险。本文的实证研究分为两个阶段：第一阶段将采用动态和静态固定效应模型来评估汇率是否是新兴市场国家央行反应函数的一个重要变量，结果表明汇率对中央银行货币政策反应函数的影响是显著的。第二阶段采用系统广义矩评价模型（SGMM），模型中包含了通货膨胀、产出和汇率等内生性变量。结果发现产出缺口并不是影响利率的一个重要变量。原因在于今天的新兴市场国家对通货膨胀的关注程度远远超过对产出和汇率的关注程度。基于这个原因，本文的实证分析从横向来看将新兴市场国家分为通货膨胀目标制和非通货膨胀目标制两个样本，从纵向来看将样本分为金融危机前和金融危机后两个阶段。结果表明，通货膨胀目标制国家和非通货膨胀目标制国家对汇率波动的反应不同，前者更为消极；发现危机前汇率是显著的，危机后是不显著的。对此，一种解释是危机之前汇率政策和利率政策的关系更密切，而危机之后的货币政策更关注通货膨胀指标。